瑞银中国实地调研：半导体、医疗设备与汽车关注度升温，资本品降温

概览

这是一篇瑞银中国实地调研月度报告，主题聚焦2025年业绩和2026年展望。报告结合公司实地访问、NDR、电话会议、业绩会以及瑞银量化团队的公司访问和拥挤度数据，覆盖TTI、两轮电动车、COSCO Shipping以及中国行业热度变化。整体结论呈现结构性分化：TTI和部分电动摩托车受益公司具备较明确增长驱动，COSCO Shipping面临运价和成本变量但中东风险收入敞口有限；行业层面半导体、医疗设备与服务、汽车热度上升，资本品等行业关注度下降。

核心观点

核心观点包括：第一，TTI在AIDC建设、Milwaukee专业工具、欧洲市场扩张、PPE和存储等新品类推动下，仍有结构性增长机会，并有望通过产品创新和执行力应对宏观压力。第二，电动两轮车行业2026年可能是慢年份，原因是补贴不足和监管加强，但库存消化、新国标后新车型上市以及消费者从不合规电动自行车转向电动摩托车，可能让Ninebot、Zeeho/CFMoto等强电摩产品线公司受益。第三，COSCO Shipping 2025年利润下滑但分红率约50%，2026年运价可能受新兴市场量增和供应链扰动支撑；中东相关收入占比低，燃油成本可通过燃油附加费缓冲。第四，瑞银公司访问数据提示投资者兴趣从部分拥挤且降温的行业转向半导体、医疗设备与服务和汽车等方向。

分析框架

报告采用自下而上的公司调研与自上而下的行业热度观察相结合的方法：通过TTI CFO NDR、汽车行业电话会、COSCO Shipping业绩会获取管理层和渠道反馈；通过瑞银量化研究团队的A股公司访问数据计算行业访问占比环比变化；再结合拥挤度因子判断投资者关注度变化是否已拥挤。估值方法方面，TTI和Sunresin采用三阶段DCF，COSCO Shipping采用EV/IC，Ninebot采用PE倍数，CFMoto采用DCF。

方法论与常识提炼

• field_research公司实地调研与NDR

  通过管理层交流、经销商反馈和行业专家访谈形成一手判断。

  报告引用TTI CFO上海NDR、电动两轮车电话会、经销商与供应链专家反馈，以及COSCO Shipping业绩会信息。

• 量化/因子/组合理论公司访问占比与拥挤度因子

  用公司访问占比环比变化衡量投资者兴趣迁移，并用拥挤度因子判断交易或持仓是否偏拥挤。

  瑞银量化团队将A股公司访问数据按行业汇总，跟踪各行业访问占比环比变化；拥挤度分数范围约为-30至30，负值偏空头拥挤，正值偏多头拥挤。

• 估值方法DCF、EV/IC和PE估值

  不同公司使用不同估值框架推导目标价。

  TTI、CFMoto和Sunresin使用DCF；COSCO Shipping使用EV/IC；Ninebot使用PE倍数。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Techtronic Industries (0669.HK)

  核心覆盖公司，评级提及Buy

  优势

  Milwaukee增长强、AIDC建设相关需求、欧洲低市占率扩张、产品创新和执行力强，管理层对2027年10% EBIT利润率有信心。

  劣势

  消费工具需求可能受油价和可支配收入影响，Ryobi增长较慢。

  对比

  报告认为公司可在宏观逆风中继续跑赢同行。

  风险

  美国消费市场弱于预期、新品推出不及预期、商品价格和人民币强于预期、SG&A超支、美国或国际政策变化。

• COSCO Shipping (601919.SS)

  交通运输覆盖公司，评级提及Buy

  优势

  分红率约50%，中东相关收入占比低，燃油成本可通过附加费和合同条款缓冲，新兴市场和区域航线网络有扩张计划。

  劣势

  2025年经常性净利润同比下降37%，集装箱航运毛利率收缩10个百分点，经营现金流同比下降34%。

  对比

  中东相关运力占全球约10%，但对公司收入贡献仅约4%，相较全行业供给扰动敞口较小。

  风险

  航运竞争加剧、经济衰退影响箱量、减排合规成本无法完全转嫁、盈利上升引发监管审查。

• Ninebot

  电动摩托车需求上升的潜在受益公司

  优势

  强电动摩托车产品线可能受益于消费偏好从不合规电动自行车转向电动摩托车。

  劣势

  行业2026年开局偏慢，监管和价格竞争压力仍在。

  对比

  与普通电动自行车OEM相比，强电摩供给公司更可能受益于结构迁移。

  风险

  出行偏好回到公交地铁、行业价格竞争恶化、机器人割草机和越野车等新业务不及预期。

• CFMoto Power / Zeeho

  电动摩托车和大排量摩托车相关受益标的

  优势

  电动摩托车产品线有望受益于新国标和需求迁移；大排量摩托车需求若受城市禁摩限摩放松推动也有上行弹性。

  劣势

  受原材料成本、产品上市和市场接受度影响较大。

  对比

  与缺乏电摩产品线的OEM相比，更能承接电动两轮车结构变化。

  风险

  禁摩限摩放松不及预期、原材料成本上升、大排量摩托车新品上市和接受度低于预期、出口关税豁免失败、产品安全事件。

• 半导体、医疗设备与服务、汽车行业

  3月投资者访问热度上升行业

  优势

  公司访问占比环比提升，医疗设备与服务和汽车在访问上升同时拥挤度仍偏低。

  劣势

  热度上升不等同于盈利改善，仍需公司基本面验证。

  对比

  相较资本品和商业与专业服务，这些行业在访问数据上更具边际改善。

  风险

  访问热度可能反转，拥挤度变化可能导致交易波动。

关键数据

• TTI 2026年收入指引约6%总体增长Milwaukee预计增长10-12%，Ryobi约3%，管理层对2027年EBIT利润率10%有信心。
• Milwaukee 2025年收入结构服务与维护47%，科技/能源/制造32%，家装和新房建设13%数据中心占Milwaukee约15-16%，预计增长约15%。
• 电动两轮车行业需求2026年行业需求可能下降0-10%Q1零售需求可能同比下降约12%；Q2后随旧库存出清和新车型上市逐步正常化。
• 电动摩托车与电动自行车结构2025年约2:8，2026年可能向5:5或更高迁移监管趋严可能推动不合规电动自行车需求转向电动摩托车。
• COSCO Shipping 2025年经常性净利润同比下降37%分别低于瑞银和市场一致预期5%和2%；拟派末期股息每股Rmb0.44，现金分红率约50%。
• COSCO Shipping 2025年集装箱航运收入美元口径同比下降7%总运量同比增长6%；国际航线每TEU收入同比下降14%。
• COSCO Shipping中东风险敞口相关运力约占全球供给10%，但收入贡献约4%管理层认为中东局势对公司收入影响有限。
• EU ETS碳合规成本US$160-170m公司估算2025年船队欧盟碳合规成本。
• 3月访问占比上升行业半导体、医疗设备与服务、汽车来自瑞银量化研究公司访问数据。
• 3月访问占比下降行业资本品、耐用消费品与服装、商业与专业服务资本品和商业与专业服务同时呈现偏多拥挤特征。

影响与含义

对投资者而言，报告提示中国市场的结构性机会仍集中在有明确产品周期、产业趋势和访问热度改善的方向，如半导体、医疗设备与服务、汽车电动化及TTI的专业工具链条；同时需要警惕资本品等高拥挤且访问热度下降的行业。公司层面，TTI的Milwaukee、数据中心相关需求和新品类扩张支撑中期增长；电动两轮车短期承压但监管变化可能提升电动摩托车渗透率；COSCO Shipping的利润受运价和成本影响，但区域供应链重构、小中型船订单和燃油条款可能提供一定缓冲。

风险

• TTI面临美国消费市场弱于预期、新产品推出不及预期、商品价格和人民币走强、SG&A超支及政策变化风险。
• 电动两轮车行业面临补贴不足、监管趋严、库存扰动、价格竞争和需求下滑风险。
• COSCO Shipping面临航运竞争加剧、经济衰退拖累箱量、减排合规成本、监管干预和运价波动风险。
• 行业访问和拥挤度数据只能反映投资者兴趣变化，不能直接替代盈利预测或估值判断。
• 报告中部分图表和OCR文本存在噪声，部分数据需以原始报告和公司披露为准。

后续跟踪

• TTI的Milwaukee增长是否达到10-12%，以及2027年EBIT利润率10%目标进展。
• 数据中心、能源基础设施和高端制造对专业工具需求的持续性。
• 电动两轮车Q2后旧库存出清、新国标车型上市和ASP提升是否兑现。
• 电动摩托车与电动自行车销售结构是否从2:8向5:5迁移。
• COSCO Shipping跨太平洋合同谈判、燃油条款落地和EU ETS成本转嫁情况。
• 3月后半导体、医疗设备与服务、汽车的公司访问热度和拥挤度是否延续改善。