H World 1Q26业绩符合预期，盈利能力改善与酒店扩张支撑买入评级

概览

本报告是Goldman Sachs对H World Group 2026年第1季度业绩的点评。报告认为公司业绩符合预期，盈利能力改善，酒店新增与RevPAR增长处于正轨，并且公司正在推进向东盟国家的增量扩张。研究结论偏正面，维持买入评级。

核心观点

核心观点包括：第一，1Q26业绩释放了盈利能力提升、酒店扩张按计划推进和RevPAR恢复的积极信号；第二，约11倍FY26E EV/EBITDA和5.7%自由现金流收益率使估值具有吸引力；第三，H Reward会员体系继续投入，有助于把握休闲旅游和入境游增长；第四，东盟扩张提供新的增长方向，但中国宏观、加盟商资金渠道和消费旅游需求恢复仍是关键约束。

分析框架

报告围绕业绩结果、会议电话要点、估值水平、会员体系运营数据、同业比较和主要风险进行分析。估值上重点参考FY26E EV/EBITDA和自由现金流收益率，并与同为买入评级的Atour进行横向比较。

方法论与常识提炼

• 估值与基本面FY26E EV/EBITDA与自由现金流收益率

  前瞻估值与现金流收益

  报告指出H World约以11倍FY26E EV/EBITDA交易，并提供5.7%的自由现金流收益率，用于支持估值吸引力判断。

• 因子分析GS Factor Profile

  增长、财务回报、估值倍数和综合分位

  Goldman Sachs Factor Profile通过增长、财务回报、倍数和综合指标比较股票相对市场和行业同业的位置，增长使用销售、EBITDA和EPS等前瞻指标，财务回报使用ROE、ROCE和CROCI等指标，倍数使用P/E、P/B、EV/EBITDA、EV/FCF等指标。

• 并购情景M&A Rank

  被收购概率分级

  Goldman Sachs使用M&A Rank评估公司成为收购目标的概率，1代表高概率，2代表中等概率，3代表低概率；若排名为1或2，目标价中可能纳入并购成分。

• 研究数据库Quantum

  财务历史、预测和比率数据库

  Quantum是Goldman Sachs的专有数据库，用于访问详细财务报表历史、预测和比率，可用于单公司深度分析和跨行业跨市场比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• H World Group (ADR) (HTHT.US)

  主要覆盖标的

  优势

  盈利能力改善，酒店新增和RevPAR增长按计划推进，估值约11倍FY26E EV/EBITDA并有5.7%自由现金流收益率。

  劣势

  对中国宏观、旅游消费恢复和加盟商资金渠道敏感。

  对比

  报告提到同为买入评级的Atour估值约10倍EV/EBITDA，低于H World。

  风险

  宏观疲弱、RevPAR增长不及预期、加盟商新增低于预期、消费旅游需求恢复慢、稀释性并购、Deutsche Hospitality经营和现金拖累。

• H World Group (H) (1179.HK)

  同一公司港股上市证券

  优势

  与ADR共享相同基本面逻辑，买入评级覆盖HTHT/1179.HK。

  劣势

  同样受中国酒店需求和资金环境影响。

  对比

  与ADR对应同一公司，披露价格为HK$35.48。

  风险

  与HTHT.US一致，包括RevPAR、加盟商新增、消费旅游恢复和并购风险。

• Atour Lifestyle Holdings (ATAT)

  同业可比公司

  优势

  Goldman Sachs同样给予买入评级，估值约10倍EV/EBITDA。

  劣势

  报告仅作为同业估值比较提及，未展开完整基本面分析。

  对比

  估值倍数低于H World约11倍FY26E EV/EBITDA。

  风险

  同业酒店需求和宏观消费环境波动可能影响估值与业绩。

• Deutsche Hospitality

  H World相关业务风险来源

  优势

  报告未提供明确优势证据。

  劣势

  可能带来经营表现不及预期和现金拖累。

  对比

  作为H World风险项单独列示。

  风险

  经营表现弱于预期以及现金拖累。

关键数据

• 1Q26业绩判断符合预期报告标题与正文均指向1Q26 results in line。
• FY26E EV/EBITDA约11倍报告认为H World当前估值具有吸引力。
• 自由现金流收益率5.7%作为估值吸引力的支持指标。
• 会员预订间夜数6000万间夜，同比+11%1Q26会员预订间夜数健康增长，CRS贡献比例大致稳定。
• 同业Atour估值约10倍EV/EBITDAGoldman Sachs同样给予Atour买入评级，并认为其估值更低。
• 披露价格H World Group (ADR) $45.42；H World Group (H) HK$35.48来自公司特定监管披露段落。

影响与含义

若盈利能力提升、酒店新增、RevPAR增长和东盟扩张继续兑现，H World的估值吸引力和买入评级支撑将增强。会员体系投资可能提升公司对休闲游和入境游需求的捕捉能力。不过，宏观疲弱、加盟商融资受限、消费旅游复苏慢于预期、稀释性并购以及Deutsche Hospitality经营拖累都可能削弱投资逻辑。

风险

• 宏观弱于预期导致RevPAR增长慢于预期。
• 中国融资渠道弱于预期，导致加盟商新增少于预期。
• 中国消费和旅游需求恢复慢于预期。
• 稀释性并购可能影响股东回报。
• Deutsche Hospitality经营表现弱于预期并形成现金拖累。

后续跟踪

• 后续季度RevPAR增长能否持续恢复。
• 酒店新增和加盟商拓展是否继续按计划推进。
• 中国加盟商融资渠道和消费旅游需求恢复情况。
• H Reward会员体系投资对休闲游和入境游的转化效果。
• 东盟扩张的节奏、投入和回报。
• 是否发生稀释性并购以及Deutsche Hospitality的现金流影响。