J.P. Morgan上调国瓷材料目标价至Rmb136，强调AI级MLCC粉体上行期权

概览

本报告为J.P. Morgan对Shandong Sinocera Functional Material Co., Ltd. - A（300285.SZ）的公司研究。核心观点是：尽管股价已大幅上涨，但市场对国瓷材料在高端MLCC粉体和AI服务器材料链中的盈利弹性仍存在分歧；随着高端产能释放、产品结构升级和价格上涨传导，公司仍具备上行期权。

核心观点

报告维持Overweight，看多国瓷材料作为中国领先平台型陶瓷功能材料企业的多业务增长。最重要的增量来自MLCC粉体：公司是国内第一梯队供应商，并具备水热法钛酸钡核心技术，可量产50-100nm高端粉体。AI服务器单机架MLCC用量约为传统服务器15倍，叠加汽车电子需求和全球竞争对手潜在供应约束，报告认为高端粉体价格和毛利率上行可能超出市场预期。陶瓷基板方面，公司通过Sinocera Saichuang推进‘粉体+陶瓷+金属化’一体化能力，LED陶瓷基板已稳定供应，低轨卫星射频芯片封装、光模块TEC产品和PCB陶瓷基板测试构成中期机会。

分析框架

报告主要结合产业链价格传导、公司产能投放节奏、产品结构变化、订单/合同负债信号、分部毛利贡献和P/E相对估值来论证目标价上修。盈利预测上调反映MLCC涨价、高端AI级产品占比提升、销量和利润率改善；估值采用93x一年远期P/E，对应Rmb1.46的2028E EPS。

方法论与常识提炼

• 估值P/E相对估值

  以一年远期P/E倍数估算目标价

  Dec-27目标价Rmb136基于93x一年远期P/E和2028E EPS Rmb1.46；报告指出该倍数处于历史高位，但相对同业2027/28E P/E仍有参照空间。

• 盈利预测EPS修正

  通过产品结构、价格、销量和利润率上修FY27/28E EPS

  报告将FY27/28E EPS上调21%/30%至Rmb1.20/Rmb1.46，主要反映MLCC涨价、高端AI级MLCC粉体占比提升和电子材料毛利率改善。

• 产业链分析AI服务器与MLCC价格传导

  从下游MLCC提价和AI服务器用量增长推导上游介质粉收益

  2026年3-5月Murata和Samsung Electromechanics对高端MLCC提价10-35%，上游介质粉价格跟涨10-15%；AI服务器单机架MLCC用量约为传统服务器15倍，是需求和定价的关键驱动。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 300285.SZ

  核心覆盖标的

  优势

  国内领先陶瓷功能材料平台；A股稀缺MLCC陶瓷粉体供应商；高端粉体产能扩张；AI服务器、车规电子和陶瓷基板带来多驱动。

  劣势

  估值处于历史高位；部分投资者仍更偏好MLCC组件和PCB纯标的；盈利兑现依赖高端产品放量。

  对比

  报告称MLCC组件和PCB链公司年初至今平均上涨约315%，国瓷材料上涨约261%，深证综指约上涨13%；同业2027/28E P/E约99x/82x，国瓷材料目标价隐含约88x/72x。

  风险

  MLCC需求增长低于预期；牙科与航空航天新订单交付低于预期；固态电解质和球形硅微粉放量低于预期。

关键数据

• 当前价Rmb98.82截至2026-07-01。
• 目标价Rmb136.00Dec-27目标价；此前目标价为Rmb60.40。
• FY27E EPSRmb1.20较此前预测上调21.5%；报告文字亦表述为约21%。
• FY28E EPSRmb1.46较此前预测上调约30%，用于93x一年远期P/E目标价测算。
• 标准MLCC粉体产能10,000吨公司当前运营的标准MLCC粉体产能。
• 高端MLCC粉体规划产能5,000吨面向AI服务器和车规应用；2,000吨已于2025年底投产，3,000吨预计2026年底投产。
• AI服务器高容粉价格高于Rmb100k/吨毛利率约45-50%，高于标准消费级粉体。
• FY27/28 MLCC粉体毛利贡献25%/28%此前预测为16%/18%。
• FY25A至FY28E收入Rmb4,583mn / Rmb5,717mn / Rmb6,800mn / Rmb7,737mn对应FY25A、FY26E、FY27E、FY28E。

影响与含义

报告的投资含义是，国瓷材料不只是传统陶瓷功能材料平台，而是具备AI硬件材料链上游稀缺性的A股标的。若高端MLCC粉体价格、AI级产品占比和陶瓷基板订单兑现，公司盈利和估值可能继续受到支撑；但当前估值已处历史高位，投资结果高度依赖高端产能爬坡、客户导入和需求持续性。

风险

• MLCC需求增长慢于预期。
• 牙科和航空航天业务新订单交付慢于预期。
• 固态电解质与球形硅微粉放量爬坡慢于预期。
• 当前估值处于历史高位，若AI级产品占比、价格上行或订单兑现不及预期，估值支撑可能减弱。

后续跟踪

• 高端MLCC粉体剩余3,000吨产能能否按计划在2026年底前投产并稳定量产。
• AI服务器和车规客户对50-100nm高端粉体的认证、订单和供货进展。
• 上游介质粉价格是否继续跟随MLCC厂商涨价，并维持AI服务器高容粉45-50%左右毛利率。
• Sinocera Saichuang在PCB陶瓷基板测试、大客户导入和2027年新订单方面的进展。
• 合同负债和订单指标能否持续验证需求强度。