美联储若被迫加息，新兴市场短期需谨慎，但中长期仍可逢低布局

概览

这是一份Bank of America全球新兴市场周报，核心问题是如果美联储不得不重新加息，新兴市场资产应如何应对。报告指出，高油价、全球通胀上行惊喜和美联储政策不确定性可能结束此前压低利率波动的环境，使新兴市场波动率上升。尽管如此，作者仍认为结构性美元走弱、高新兴市场实际利率和部分区域相对价值，使新兴市场保持中长期逢低买入格局。

核心观点

报告的核心判断包括：第一，美联储加息风险本身不是唯一问题，关键在于是否伴随DXY走强；美国利率上行且美元走强是对新兴市场最不利的组合。第二，若全球增长同步扩张且美元走弱，新兴市场仍可能在美国利率上行时表现良好；但高油价更可能以非对称方式冲击亚洲和欧洲，对美国相对有利。第三，当前利差和波动率风险溢价偏低，5月至6月全球通胀上行惊喜、油价和美联储领导层变化都可能使市场环境不再友好。第四，区域配置应从高贝塔全面暴露转向有明确价值优势、套息或避险属性的交易。

分析框架

报告采用宏观情景分析与跨资产相对价值框架：以美联储政策、美国收益率曲线、DXY、油价和全球增长分化作为顶层变量，再映射到新兴市场外汇、本币债、通胀挂钩债、主权外债和区域相对价值交易。区域章节进一步结合通胀、财政、政治、经常账户、能源敞口、出口和旅游等基本面，给出亚洲、EEMEA、拉美和主权债的具体交易偏好。

方法论与常识提炼

• 宏观情景分析美国利率与DXY双变量情景

  新兴市场表现取决于美国利率上行是否伴随美元走强。

  报告认为，单纯美国利率上行并不必然压制新兴市场；若伴随全球同步扩张和美元走弱，新兴市场可表现良好。但若高油价导致亚洲和欧洲放缓、美国相对韧性更强，则高美国利率叠加强DXY会成为最危险组合。

• 跨资产策略利率波动与收益率曲线 regime

  美联储降息预期曾压低利率波动，陡峭化曲线通常有利于新兴市场。

  报告用BofA MOVE等利率波动指标讨论新兴市场风险偏好；若美联储转鹰导致曲线熊平，过去十年经验显示这通常不利于新兴市场。

• 区域相对价值EM FX、rates、EXD tradebook

  在宏观不确定性上升时，优先选择有估值、套息、能源或对冲优势的交易。

  报告列出亚洲、EEMEA和拉美的多空交易，例如做多SGD NEER、CNH、MYR、NGN、匈牙利长端债、阿根廷BONCER 2028、PEN相对篮子，并使用long USD/ZAR作为油价和风险情绪对冲。

• 国家基本面研究通胀、财政与政治风险跟踪

  国家章节用通胀路径、财政规则、发行计划、政治连续性和增长动能评估资产。

  南非章节上调通胀与加息预期，匈牙利章节强调财政整顿和较低通胀目标对债券与掉期的影响，Costa Rica章节关注新政府、财政规则、税收下滑和旅游增长。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 新兴市场整体

  宏观风险资产与美元、美国利率、油价和全球增长周期高度相关

  优势

  结构性美元弱势、高carry和较高新兴市场实际利率提供中长期支撑。

  劣势

  风险溢价偏低，若美国利率上行并伴随DXY走强，新兴市场容易承压。

  对比

  在全球同步扩张和美元走弱情景下，新兴市场可跑赢；在美国相对韧性、亚洲和欧洲受油价冲击情景下表现较弱。

  风险

  美联储加息、油价继续上行、DXY走强、利率波动回升。

• 亚洲外汇

  受能源进口、经常账户、人民币和区域增长分化影响

  优势

  报告偏好SGD NEER、CNH和MYR，理由包括政策收紧、估值韧性、中国代理属性及能源出口。

  劣势

  INR、PHP和THB因能源价格和经常账户压力被视为潜在落后者。

  对比

  INR和THB相对KRW被看空；MYR相对其他亚洲能源进口货币更有支撑。

  风险

  能源价格进一步上升、旅游收入不足、亚洲增长受冲击。

• 中国宏观与人民币

  通胀、出口结汇、分红换汇和PBoC fixing共同影响USDCNY

  优势

  出口强劲、贸易顺差和出口商结汇提供美元供给，支持人民币。

  劣势

  6月至8月分红支付将带来季节性外汇需求，可能减缓人民币升值。

  对比

  分红换汇规模约US$20bn/月，低于2月至3月约US$60bn/月的贸易相关净美元供给。

  风险

  内需偏弱、能源价格推升输入型通胀、政策对快速升值的管理。

• 南非本币利率与ZAR

  受通胀预期、SARB政策、能源价格、财政和政治风险影响

  优势

  long USD/ZAR被视为对冲高油价和弱新兴市场风险情绪的有效工具。

  劣势

  通胀上行、工资压力、财政收入风险和政治风险增加。

  对比

  相比直接承担南非风险，报告更强调用USD/ZAR多头作为高贝塔风险对冲。

  风险

  SARB加息、食品通胀、能源冲击、财政收入低于预期。

• 匈牙利本币债券与掉期

  受财政整顿、通胀目标、欧元接轨预期和全球EM环境影响

  优势

  报告结构性看多匈牙利本币债与掉期，认为曲线仍有向捷克和波兰结构靠拢的空间。

  劣势

  短期全球新兴市场环境不利，HGB持仓趋于拥挤。

  对比

  报告认为POLGB/HGB利差信号可能有误导性，匈牙利曲线未来应优于波兰。

  风险

  全球风险偏好下降、能源冲击、仓位拥挤、HUF进一步升值空间有限。

• 拉美本币市场

  受美国利率、商品条件、央行政策、选举和相对价值影响

  优势

  长期观点仍建设性，偏好BRL、PEN相对CLP/MXN篮子、墨西哥通胀breakevens和阿根廷实际收益率。

  劣势

  短期美国利率上行风险仍未充分计价，需战术谨慎。

  对比

  报告偏好阿根廷和厄瓜多尔，同时维持做空哥伦比亚相对巴西。

  风险

  美国利率上行、地区选举风险、商品价格逆转、局部政策不确定性。

• 多米尼加共和国主权债

  区域主权外债相对价值交易

  优势

  估值改善，旅游韧性可能超预期，区域相对价值最强。

  劣势

  仍暴露于全球外债利差和美元利率环境。

  对比

  建议做多DOMREP 60s，并做空GUATEM 55s和COSTAR 54s篮子。

  风险

  全球利差走阔、旅游不及预期、美国利率继续上行。

关键数据

• 报告日期2026-05-15报告正文标题页显示15 May 2026，文件日期为20260517。
• 中国6月至8月分红支付估算约US$61bn略高于去年水平，可能边际放缓USDCNY下行，但难以逆转人民币升值趋势。
• 中国4月CPI同比1.2%高于3月1.0%，能源和核心通胀共同推动。
• 中国4月PPI同比2.8%，环比1.7%PPI连续第二个月为正，环比为2021年以来最大升幅。
• 中国4月贸易顺差US$85bn出口商结汇带来的美元供给仍支持人民币。
• 南非4月CPI预测3.8%此前预测为3.7%，能源和服务价格推动上调。
• 南非CPI峰值预测2027年2月4.7%之后预计在2027年4月至5月回落至4.1%和3.7%。
• 南非政策利率路径5月和7月各加息25bp，峰值7.25%报告认为首次降息可能要到2027年5月。
• Costa Rica 2026年GDP增长预测3.7%虽较此前动能放缓，但仍可能跑赢区域同业，出口和旅游是主要支撑。
• Costa Rica 2026年融资覆盖国内发行计划76%，总发行计划71%政府已在年初前置融资。
• 多米尼加共和国评级动作上调至Overweight基于估值改善和区域相对价值最强，提出做多DOMREP 60s、做空GUATEM 55s和COSTAR 54s篮子。

影响与含义

对投资组合而言，报告建议降低对低风险溢价和强风险偏好环境的依赖，避免在潜在美联储转鹰、油价高企和美元走强阶段过度暴露于高贝塔新兴市场资产。更可取的做法是在结构性看多新兴市场的框架下，等待波动带来的入场机会，同时优先配置具备套息、估值、能源受益或防御属性的标的。对国家和区域而言，中国通胀回升但内需仍弱，人民币升值趋势可能延续；南非面临通胀和加息压力；匈牙利债券和掉期比汇率更能受益于政策主题；Costa Rica具备政策连续性和增长韧性但税收基础承压；拉美本币市场长期仍有吸引力但短期需精选交易。

风险

• 美联储被迫加息或市场进一步提高加息概率。
• 高油价持续并引发全球通胀上行惊喜。
• 美国利率上行叠加DXY走强，这是报告认为对新兴市场最不利的组合。
• 利率波动率从低位回升，削弱此前支持新兴市场的波动压缩环境。
• 亚洲和欧洲因能源价格受到更大冲击，而美国增长相对更有韧性。
• 南非通胀、工资、食品价格和财政收入风险上升。
• 拉美和EEMEA局部政治风险、选举风险和外债利差波动。
• 部分交易持仓拥挤，例如匈牙利本币债，可能削弱风险回报。

后续跟踪

• 美联储政策信号、市场对下一步加息或降息概率的定价变化。
• DXY与美国收益率曲线形态，尤其是熊平情景是否出现。
• 油价走势及其对亚洲、欧洲和新兴市场能源进口国的非对称冲击。
• 5月至6月全球通胀数据是否继续超预期。
• 中国出口商结汇、USDCNY、PBoC fixing与6月至8月分红换汇需求。
• 南非5月29日MPC、7月通胀预期调查、breakevens和工资谈判。
• Costa Rica新政府财政规则执行、税收收入、外部发行法案和旅游增长。
• 拉美选举进展，尤其哥伦比亚，以及Banxico政策和通胀breakevens。
• 多米尼加共和国相对Guatemala和Costa Rica的主权债利差表现。