高盛上调长绿新能源目标价至26元，看好储能新增长极

Overview

本报告主要分析了长绿新能源科技（601012.SS）在收购苏州晶控62%股权后，首次披露的储能系统（ESS）业务目标及其对整体估值的影响。高盛认为，市场目前仅定价了约2%的全球储能市场份额，而公司凭借强大的全球分销网络和品牌优势，有望在2030年实现11%的全球市场份额。基于此，高盛大幅上调了公司的目标价至26元（此前为18.8元），并重申买入评级。尽管传统光伏组件业务面临银价上涨和长期合同定价较低的压力，但储能业务的高增长潜力和HPBC2.0高效组件的放量将支撑公司中长期盈利修复。

Core views

储能业务成为新的核心增长引擎。管理层在4月30日的分析师简报中首次披露了储能业务目标：2026年出货量6GWh，2030年收入达到700亿元（对应约90GWh销量）。高盛预测，得益于公司在全球160多个国家的分销网络和服务导向的市场开发策略，长绿新能源的储能交叉销售比率将从2026年的4%提升至2030年的32%。预计到2030年，储能业务将贡献公司总收入的35%和EBITDA的35%，实现99%的EBITDA年均复合增长率（2027-2030年）。 现有光伏业务短期承压，但结构优化进行中。由于银价急剧上涨以及长期公用事业规模订单采用固定低价条款，2026年一季度组件单位EBITDA仅为0.01元/W，低于预期。因此，高盛将2026-2030年现有业务（主要是组件和硅片）的EBITDA预测平均下调19%。然而，公司正加速向高毛利的HPBC2.0背接触组件转型，预计2026年HPBC2.0出货占比将超过65%（此前指引为50%以上），且其中50%来自海外市场。HPBC2.0相比主流Topcon产品拥有约10个百分点的毛利率溢价。 估值逻辑重构：从周期股向成长股切换。此前市场给予长绿新能源11倍的EV/EBITDA倍数，反映其作为传统光伏制造商的周期性特征。随着储能业务占比提升，公司2027-2030年EBITDA复合增长率预期从21%上调至31%。高盛认为，应给予更高的估值倍数以反映储能业务的高成长性，因此将2027年目标EV/EBITDA倍数从11倍上调至15倍，这与公司历史平均水平及同业相比具有合理性。

Analysis framework

高盛采用了分部估值与情景分析相结合的方法。首先，通过拆解储能业务的潜在市场规模、公司的交叉销售能力以及全球市场份额目标，构建了2030年储能业务的收入和利润模型。其次，对比了公司与同行（如阳光电源、CSIQ）在储能附加率和毛利率上的差异，保守假设长绿新能源为追求市场份额将维持较低的毛利率水平（中国区10%-15%，海外区20%-50%）。最后，通过敏感性分析展示不同市场份额和估值倍数下的股价隐含空间，指出当前股价仅反映了2%的全球储能份额预期，存在显著的预期差。

Methodology notes

• Valuation methodsEV/EBITDA valuation

  EV/EBITDA倍数法

  研报使用企业价值与息税折旧摊销前利润的比率进行估值。随着公司业务结构从高周期的光伏制造向高成长的储能服务转型，其盈利增长的稳定性和速度提升，因此分析师提高了适用的估值倍数（从11倍提至15倍），以反映其成长属性的增强。

• Industry / sector analysisUpstream-downstream transmission

  交叉销售与渠道协同效应

  研报重点分析了光伏组件与储能系统之间的“交叉销售”逻辑。利用现有的全球光伏客户渠道推销储能产品，可以显著降低获客成本并提高客户粘性。这种上下游产品的协同效应是评估长绿新能源储能业务能否快速放量的关键假设。

• Event games & behavioral financeExpectation gap / guidance

  市场预期与实际潜力的偏差

  研报指出，当前市场股价隐含的2030年全球储能市场份额仅为2%，而公司实际潜力可达11%。这种巨大的“预期差”是上调目标价的核心逻辑，意味着一旦公司储能业务进展符合指引，股价将有巨大的重估空间。

Asset mapping & comparison

Structured mapping from thesis to named assets (strengths, weaknesses, peers, risks).

• 长绿新能源 (601012.SS)

  直接受益标的，通过收购苏州晶控切入储能赛道，利用全球渠道实现快速放量。

  Strengths

  覆盖160+国家的全球分销网络；强大的品牌影响力；HPBC2.0高效组件技术领先；服务导向的市场策略。

  Weaknesses

  现有组件业务受银价上涨和长单低价制约，短期盈利承压；储能业务毛利率低于同业平均水平。

  Comparison

  相比阳光电源等纯储能逆变器厂商，长绿拥有更强的组件端协同能力；相比其他组件厂，其储能布局更早且目标更激进。

  Risks

  储能市场竞争加剧导致价格战；低银技术采纳进度不及预期；全球光伏需求放缓。

Key data

• 目标价26元较此前18.8元上调38%
• 2030E储能收入690-700亿元对应约90GWh销量，2026-2030年CAGR约95%
• 2030E全球储能市场份额11%当前市场隐含预期仅为2%
• 2026E HPBC2.0出货占比>65%较此前指引的50%+进一步提升
• 2027-2030E EBITDA CAGR31%较此前预测的21%大幅上调，主要受储能驱动
• 储能业务EBITDA贡献(2030E)35%成为公司重要的利润支柱

Impact & implications

对长绿新能源而言，这意味着其估值逻辑正在从单一的光伏周期股向“光伏+储能”双轮驱动的成长股转变。储能业务的注入不仅平滑了光伏行业的周期性波动，还打开了长期的增长天花板。对于投资者来说，关注点应从短期的硅料/组件价格博弈，转向公司储能订单落地情况、交叉销售比率的提升以及HPBC2.0技术在海外市场的接受度。若公司能如期实现11%的全球储能份额，当前股价具备显著的安全边际和上涨空间。

Risks

• 多晶硅/玻璃价格反弹超预期，若需求强劲且供给侧政策实施有力。
• 降本技术（如低银技术）采纳进度慢于预期。
• BC（背接触）技术发展放缓，降低中期利润率修复潜力。
• 储能业务发展速度慢于预期，无法实现既定市场份额目标。

What to watch

• 2026年三季度运营利润拐点是否如期出现（受低银技术采纳影响）。
• HPBC2.0组件在海外市场的出货占比及毛利率表现。
• 储能业务的季度出货量及交叉销售比率的实际达成情况。
• 全球储能市场需求增速，特别是中国、美国和欧洲地区的增长情况。